Korea Economic Forum: where are we heading?

Despite a robust performance and upbeat outlooks for the Korean economy, uncertainties among investors and market participants are growing larger than ever due to a myriad of external challenges surrounding Asia’s fourth largest economy, such as soaring oil prices, a slowdown in China’s growth and lingering debt woes in Europe. Against this backdrop, we, the BusinessFocus team, have conducted in-depth interviews with five global economists ― HSBC senior economist Frederic Neumann, Moody’s vice president Tom Byrne, Wharton School professor of management Mauro Guillen, ING Group senior economist Tim Condon and Morgan Stanley economist Sharon Lam ― to examine the current state of the economy and predict its future course. The following round-table discussion has been reconstituted based on separate interviews, which were conducted through email and phone calls from April 11 to 19. ― ED.

By BusinessFocus team

Growth and inflation

Q: The International Monetary Fund (IMF) is maintaining Korea’s GDP growth outlook of 4.5 percent for this year. But it recently raised its inflation forecast to 4.5 percent from 3.4 percent, which is higher than the policy target of the Bank of Korea (BOK). What’s your take on these figures?

Tom Byrne: I agree with those figures. Although inflation forecast will likely average 4.5 percent for the year as a whole, I see the possibility of it trending down by year-end to 4.0 percent.

Sharon Lam: The IMF GDP forecast is reasonable. I expect Korea’s GDP growth to normalize in 2011 after a robust post-crisis recovery in 2010. Meanwhile, I think domestic consumption will moderate faster this year as inflation is hurting consumers’ real purchasing power.

Frederic Neumann: The challenge will be to

maintain price stability. My inflation forecast for 2011 is at the upper end of what the IMF is predicting, which implies that for the full year headline inflation may be above Bank of Korea’s target range.

Lam: For me, the IMF’s inflation forecast seems to be more to the higher end. I expect consumer price index (CPI) growth to be highest in the second quarter and peak around June and July this year as food prices are easing after the winter months and the containment of foot-and-mouth disease. However, oil price is the swing factor and may delay the peaking of CPI growth.

Q: What do you think are the main obstacles to Korea’s economic growth?

Neumann: The number one risk facing Korea currently is the rise of oil prices. The Korean economy is heavily

dependent on imports of crude and still highly oil intensive. Moreover, Korea is quite dependent on export growth and high oil prices could slow demand elsewhere in the world, thus dampening Korea’s surging export performance.

Lam: Yes, highflying oil prices can slow down the global economy. In this scenario, Korea’s current account will quickly turn into a deficit. If the Korean won depreciates, it will only exacerbate the inflation problem, causing further downside to domestic demand.

A shrinking current account surplus and hot money flows will also lead to volatility in the currency. It can cause large swings in exporters’ profitability and can also complicate inflation outlook.

It will also attract speculation in the currency market which will increase the risk of foreign exchange losses in the private

sector, at banks and even the central bank.

Mauro Guillen: I would say that the uncertainty about China’s economic growth and inflation outlook, and uncertainty about the economic recovery in Europe and the U.S., which are South Korea’s biggest markets, are the most significant sources. Uncertainty about energy prices is also important.

Neumann: A second big risk facing Korea is that low interest rates may over time encourage another rise in household debt. So far, of course, consumers have not raised their debt levels too aggressively, partly thanks to the government’s prudent mortgage guidelines. But, as long as interest rates remain low, further debt build-up always remains a risk.

Q: By what degree will high inflation and high oil price undermine growth?

Byrne: The rise in oil prices is a headwind to Korea’s economic growth. Should the oil price rise about $120 a barrel and remain there for a sustained period, the effects will be more severe.

Guillen: A high oil price is a tough problem for an importer from the dollar area, like Korea. If it stays high, it will slow down growth, maybe by 1 percentage point. Note that this problem also affects Korea’s export markets in Europe and the U.S.

Neumann: Exactly. At these levels, oil prices can harm economic growth globally, and especially in the West. If this occurs, the real risk from high oil prices is not so much inflation but slump in growth. That’s why it is so challenging for policymakers to react to rising crude prices.

Inflation, meanwhile, is driven primarily by food costs and rising pressure at the core level, and it is this that a central bank needs to address.

Lam: Inflation is harmful to consumption in Korea because Korean households’ savings rate is very low at roughly 3 percent. This means Korean consumers do not have enough savings to buffer against price increase.

Inflation therefore quickly eats into consumer sentiment and real purchasing power in Korea. High oil price is not only bringing inflation to Korea, but it can also bring trade deficits which can compress profit margins, deplete nominal national income, and also weaken the currency.

Q: Following the global financial crisis, Korea’s economic growth potential has been weakening further. The BOK says that the growth potential has fallen to 4 to 4.5 percent from 5 to 6 percent. What’s your opinion on this?

Guillen: The key here is to continue increasing productivity. Also, the Korean economy is increasingly a service economy. Therefore, the government needs to liberalize services.

Lam: I think a 4.5 percent potential growth rate for an economy at an income level like Korea is not low. A slow transition from a manufacturing-based economy to a service-based one is causing a mismatch in the supply and demand in the labor market demand.

The question is not about how to boost growth potential but how to maintain the current growth rate. I suggest the government maintains its emphasis on R&D not just for existing industries but also to find new growth industries; develop regional economies outside of Seoul; and accelerate the development of the service sector.

Neumann: I agree that potential growth of 4.5 percent is a very respectable rate given Korea’s high income level. Raising this level further will be quite challenging, especially given the headwinds of an ageing population.

The government may need to strengthen productivity growth in the economy by putting further emphasis on research and development, and especially, improving productivity in the service and retail sectors of the economy, which lags the impressive manufacturing sector. Policies here include not only subsidies and targeted tax breaks, but also encouragement of competition among firms as well as liberalization.

Q: Is household debt a serious problem? Can it be tamed?

Guillen: I do not think it is as big a problem in Korea as it is in other countries. Also, Korean households have a high savings rate.

Condon: I agree with Guillen. I do not think the high level of household credit is a problem. Korean people, like Americans, appear to be more risk-loving than others. They operate with more leverage and there is no reason to think they are incapable of determining for themselves what the right amount for them.

Lam: Korea’s debt level is often compared to that of the U.S. The major difference between the two is credit quality, in my view. It has taken Korea a lot of prudent measures to achieve the strong credit quality of its household loans today.

It needs to avoid going down the road of the U.S. which opened too much lending facility to all sorts of income groups regardless of debt paying ability.

Byrne: Household debt is not an immediate threat to Korea’s economy. Most of the debt is in the housing market, which in Korea’s case seems to be holding up.

Many mature, advanced economies have elevated household debt. This seems to be a function of well developed financial and capital markets. As long as monetary policy remains prudent and financial regulators remain vigilant, and as long as incomes are rising and unemployment remains low, this should not pose a threat to the economy.

Lam: The increase in household debt in the past few years was mainly caused by mortgages. Mortgage borrowing is skewed to the higher income group because of the stringent anti-speculation measures imposed on the property market, including the debt-to-income and loan-to-value restrictions. The higher income groups are backed by strong asset support, and their asset to liability ratio is much higher. As a result, Korean banks’ household loan delinquency ratio was still below 1 percent even during the global financial crisis in 2008-09.

However, we do see risks that credit quality can deteriorate if not carefully monitored. First, credit card issuance has recently exceeded the peak of the credit card crisis in 2002. In face of higher inflation and low savings rate, Korean consumers could be tempted to maintain their spending power by resorting to plastic, and they are only more tempted when given more cards.

Second, the government’s policy focus on helping the low income groups can lead to an increase in loans available to those in this bracket. We agree that financial assistance needs to be given to the low income groups especially as interest rate is rising, but the authorities need to be careful of not lending excessively to the groups which are less capable of paying off their debt.

Financial market and capital flow

Q: Is Korea vulnerable to volatile cross-border capital movement? Does it need more capital control measures?

Byrne: Volatile capital flows are most threatening under a set of circumstances that are not present in Korea: Low international FX reserves, current account deficits, inflexible exchange rate policy, and wide fiscal deficits or an overhang of government debt that is largely held by external creditors regardless of the currency in which the government debt is denominated.

Neumann: Korea has already instituted a number of policies to reduce the volatility of capital flows. These appear to be working. While the country remains a big recipient of capital inflows, these are now of a less volatile nature. Still, further work may be necessary. For example, Korea still receives little foreign direct investment when compared to China, for example. Encouraging more foreign direct investment would likely enhance the stability of capital flows into Korea.

At this stage, it appears that Korea is not at risk of capital flow volatility. Capital controls, if any, should therefore be applied only gently and prudently to encourage the gradual development of Korea’s financial markets.

Lam: Korea has seen a capital inflow of $48 billion into its equity market from 2009 to 2010. There is a risk on its financial markets if there is a sudden outflow of this capital. However, I believe such risk is not high as Korea has demonstrated robust resilience during the global financial crisis that is attractive to foreign investors.

Also, domestic investors have stepped up in the equity market. Foreign ownership in KOSPI is now at 36.3 percent which is much lower than the peak of 47.6 percent in September 2004, thereby reducing the impact of foreign capital movements in its stock market.

Q: Will money keep flowing into Korea for the rest of the year, boosting the local equity market? What is the prospect of rate changes in the U.S. and Europe?

Lam: Currently, KOSPI is breaking historical highs thanks to strong export growth and investors' speculation of Korea gaining more market share from substituting Japan's supply disruption. Capital will shift back from developed markets to emerging markets once inflation peaks in emerging markets. We believe Korea will benefit from such trend when it happens.

Neumann: From a macroeconomic perspective, capital inflows will likely remain robust. In the United States we still do not expect a rate hike until the middle of 2012 and even in Europe, where the European Central Bank has already hiked rates, the scope for aggressive tightening appears limited.

Guillen: The Eurozone will continue to raise rates. At some point the Fed will need to follow suit. This will attract more money to those areas, but I don’t think the effects on Korea will be significant.

One risk, as mentioned, is that the high oil prices, as well as other commodity prices, start to erode margins, which could hurt corporate profitability. But, generally, the outlook for the Korean market is still encouraging.

Lam: If oil prices continue to surge at the current pace and inflation starts to dampen consumption more significantly, there could be downside risks

Q: What is your outlook for the course of the Korean won and its bond market?

Condon: I think I am in the consensus in expecting the won-dollar exchange rate to go lower. The break of 1,100 was important and this raises the uncomfortable question for the BOK and the finance ministry _ “how low can it go?” My six-month forecast is 1050.

Lam: My opinion is that it will be difficult for the Korean won to outperform this year. First, Korea's current account is shrinking on high oil prices and could even turn into a deficit if oil price surges higher.

Second, the Korean government is unlikely to relax on the macro-prudent measures it has put on restricting external leverage and thus capital inflow in the form of external debt will be limited.

Neumann: I expect only limited appreciation over the course of this year to roughly 1,070 against the U.S. dollar. In recent weeks, the currency has rallied strongly, and in the short-term this may continue. However, we believe that over the second half of the year the exchange rate may drift up again towards our year-end target.

Condon: Korea's economy is doing fine. The BOK is near the end of its normalization. But bond yields, which collapsed during the Lehman crash, have not retraced to their pre-Lehman crash levels.

I think this is because they are linked, via Korea's exchange rate policy, to the U.S. Treasury yields. The 10-year U.S. Treasury bond yield moved from 4 to 5 percent before the Lehman crash to 3 to 4 percent after, where I expect it to stay into the medium term. So KTB yields also will stay structurally lower than before, which is interesting. All of these lead me to expect that 2011 will be an excellent year for KOSPI.

Q: Some believe that high inflation has made countries appreciate their currencies, thus defusing the so-called "currency war."

Neumann: Only partly. At the margin, policymakers may be more open to allow for appreciation, especially when oil prices climb. However, it is not clear that appreciation alone is an effective tool against inflation.

Sustained appreciation can draw in more capital into an economy thus raising, rather than lowering, inflationary pressures. The overall theme in FX markets has been the weak dollar in recent weeks and months.

This is a broad trend that will likely continue as long as the Fed is seen as reluctant to raise rates. As long as the dollar weakens against all currencies, the so-called currency war remains suspended.

But, greater differentiation may set in at some point, when some emerging market currencies are clearly preferred over others, which, in turn, may again spark a more forceful response by officials concerned.

Lam: High inflation is making some countries raise interest rates faster and therefore their currencies may also appreciate faster.

However, I believe most Asian central banks will still be reluctant to raise interest rates too aggressively because many of these countries are rebalancing their economies with an increasing focus on domestic demand. Aggressive rate hikes will dampen domestic demand.

Monetary Policy

Q: Is the Bank of Korea doing well? Do you think it needs to be more independent from the government?

Lam: I think the BOK should have raised the interest rate more last year to anchor inflationary expectation and to control inflation.

However, it is not too late to catch up yet and I think the BOK has been doing the right thing by raising rate every other month since November. Any central bank's policy will have to be forward-looking.

Condon: The only way to judge a central bank's performance, especially an inflation-targeting central bank like the BOK, is its performance on inflation.

Korea has been hit by food and oil shocks and there is some evidence that these have had second-round effects on core inflation. But the BOK has been slowly but steadily normalizing the base interest rate and so far the higher core inflation has not shown up in treasury bond yields, which is the ultimate test of its performance.

The authorities demonstrated impressive institutional depth in responding to the Lehman crash. Their performance warrants optimism in their ability to respond to future shocks.

Byrne: The BOK is facing more inflationary pressures from the supply side (global commodity prices and foot-and-mouth disease in Korea) than the demand side (positive output gap in 2010), probably greater than the Bank may have anticipated.

But the fact is, the BOK has a very good track record on managing inflationary expectations and second round effects of supply shocks. Korea has had a long period of price stability since the effects of the Asian Financial Crisis abated.

Neumann: The BOK is already one of the most independent central banks in Asia. It has an established track record in maintaining price stability and we continue to expect the central bank to pursue its mandate vigorously. In my view, the policy-framework of the Bank of Korea is among the best Asia has on offer.

HSBC, 김중수 극찬, '한국은행 아시아서 최고' 모건스탠리는 '제 2의 신용카드 대란' 가능성 경고

코리아타임스 주간 경제섹션 비즈니스포커스는 다섯 명의 글로벌 경제전문가들에게 한국 경제의 전망과 문제점, 해결방안에 대한 인터뷰를 진행하였습니다. 아래는 4월 11일부터 19일까지 진행된 개별 인터뷰를 대담 형식으로 재구성한 것입니다.

인터뷰에 참여해주신 전문가들은 다음과 같습니다.

프레데릭 뉴먼

HSBC 아시아경제연구소장

토마스 번

무디스 수석 부사장

마우로 기옌

펜실베니아대학 와튼스쿨 경영학 교수

팀 콘돈

ING 수석 이코노미스트

샤론 램

모건스탠리 이코노미스트

성장률, 인플레이션 전망

문: 국제통화기금 (IMF)는 올해 한국의 경제(GDP)가 4.5% 성장할 것이라고 전망하고 있습니다. 하지만 물가상승률 (인플레이션) 전망은 기존의 3.4%에서 4.5%로 전망치를 올리기도 했습니다. 이는 한국은행의 목표치 보다 높은 수준인데 이런 전망에 대해 어떻게 생각하십니까?

토마스 번: 저는 IMF 전망에 동의합니다. 인플레이션 같은 경우 연간 평균으로는 4.5% 정도 될 것으로 보이지만 연말로 갈수록 4% 정도로 내려갈 것으로 보입니다.

샤론 램: IMF의 GDP 전망은 타당해 보입니다. 2010년의 유난히 빠른 성장 이후 2011년부터는 한국의 성장률이 이 정도 수치로 정상화 할 것으로 생각됩니다. 한편, 높은 물가 때문에 소비자들의 구매력이 저하되기 때문에 전반적인 국내 소비는 생각보다 빠르게 둔화될 것으로 저는 생각합니다.

프레데릭 뉴먼: 문제는 물가를 어떻게 안정시키느냐입니다. 저는 한국의 올해 물가상승률은 IMF의 전망치와 비슷하거나 높을 것으로 예상하고 있습니다. 한국은행의 관리 목표치 보다는 당연히 더 높을 것입니다.

샤론 램: 저는 물가가 IMF의 전망치 보다 높아질 것 같지는 않다고 봅니다. 소비자 물가지수 (CPI)는 2분기에 가장 높을 것이며 6월이나 7월부터는 내려가기 시작할 것 같습니다. 겨울 동안 치솟았던 식품가격이 안정되고 구제역도 진정되었기 때문입니다. 단, 석유 가격이 큰 변수이며 국제유가 변동에 따라 물가 안정이 다소 늦어질 수도 있습니다.

문: 그렇다면 한국 경제에 가장 큰 장애물은 무엇이라고 생각하십니까?

프레데릭 뉴먼: 한국이 맞고 있는 가장 큰 위협은 유가 상승입니다. 한국 경제는 원유 수입에 매우 의존적이며 원유가 산업생산에서 차지하는 비중이 큽니다. 또한 한국 경제는 수출의 비중도 높은데, 유가가 올라가면 전세계적인 소비가 둔화되면서 한국의 수출 역시 큰 타격을 받을 수 있습니다.

샤론 램: 그렇습니다. 유가가 계속 상승하면 전세계 경제 성장이 둔화될 것입니다. 이런 시나리오가 현실화된다면 한국의 경상수지는 빠르게 적자로 전환될 것입니다. 이로 인해 원화 역시 약세로 돌아서서 환율이 올라가게 되면, 물가 역시 더더욱 빠르게 오를 것입니다. 이는 국내 소비의 침체로까지 이어집니다.

더 나아가, 경상수지의 악화와 ‘핫머니’의 급격한 유출입은 환율의 변동성을 높일 것이고, 그렇게 되면 수출업체들의 이익은 큰 폭으로 오르내리게 될 것이며 물가 예측을 하기가 더욱 어려워집니다. 또, 외환 시장의 변동성이 커지면 투기성 자금의 유출입이 늘어나, 산업계뿐 아니라 일반은행, 심지어 한국은행의 외환 관리에도 큰 어려움을 가져올 수 있습니다.

마우로 기옌: 저는 한국 경제의 가장 큰 불안 요인은 중국의 경제성장 및 물가상승에 따른 불확실성, 그리고 한국의 가장 주 수출시장인 유럽과 미국 경제의 불확실성이라고 생각합니다. 국제 에너지가격의 불확실성 역시 큰 문제입니다.

프레데릭 뉴먼: 제가 생각하는 두 번째 문제는 가계부채입니다. 지난 몇 년간 낮은 금리로 인해 가계 부채가 늘어났습니다. 물론 아직까지는 소비자들이 지나치게 많은 빚을 지고 있다고는 할 수 없습니다. 이는 정부가 주택담보대출 등을 잘 관리한 탓이기도 합니다. 그러나, 이자율이 현재처럼 낮은 상태로 유지된다면 가계부채가 더 늘어날 수 있으며 이는 큰 위협이 될 것입니다.

문: 인플레이션, 특히 고유가 문제가 경제에 얼마나 큰 영향을 준다고 생각하십니까?

토마스 번: 국제유가의 상승은 한국의 경제성장에 강한 맞바람과 같은 악영향을 주고 있습니다. 유가가 배럴 당 120달러 이상 수준에 상당 기간 머문다면 악영향은 더욱 커질 것입니다.

마우로 기옌: 한국처럼 달러를 수입해야 하는 나라에게 고유가는 아주 어려운 문제입니다. 국제원유값이 높게 유지된다면 아마도 한국의 경제성장률은 1% 포인트 정도 떨어질 것입니다. 한국 기업들의 주요 시장인 미국과 유럽도 영향을 받는다는 것도 잊으면 안 됩니다.

프레데릭 뉴먼: 바로 그렇습니다. 이 정도 수준의 높은 유가는 전세계, 특히 서구 국가들의 경제성장을 저하시킵니다. 고유가가 가져올 진짜 문제는 인플레이션이 아닙니다. 성장률 자체가 낮아질 수 있다는 게 더 심각합니다. 이것이 세계 각국의 정책결정자들이 고유가에 대응하는 것을 더욱 힘들게 하고 있습니다.

인플레이션은 주로 식료품 등 생필품 가격의 압력에서 비롯되는데, 이것은 중앙은행이 더욱 신경을 써야 할 문제입니다.

샤론 램: 인플레이션이 한국 경제에 특히 치명적인 이유가 있습니다. 바로 한국의 가계 저축률이 3% 밖에 되지 않을 정도로 매우 낮기 때문입니다. 다시 말하면 한국의 소비자들은 물가상승에 대처할 수 있을 만큼 저축을 해놓지 않고 있습니다. 완충작용을 할 수 있는 저축이 적으니, 물가가 상승하면 곧바로 소비자들의 소비심리에 악영향을 미치고 소비가 줄어들게 됩니다. 그 뿐이 아니다. 유가가 오르면 국내 물가도 오르지만 무역수지도 악화되기 때문에 명목 국민소득이 줄어들게 되고 이는 한국 원화가치의 약세로 이어집니다.

문: 지난번 미국발 금융위기 이후 한국의 잠재성장률이 많이 떨어졌습니다. 한국은행은 잠재성장률 전망치를 5-6%에서 4-4.5% 수준으로 낮추어 놓은 상태입니다. 여러분들의 의견은 어떻습니까.

프레데릭 뉴먼: 해결책은 경제의 효율성을 높이는 수 밖에 없습니다. 특히, 한국 경제는 점차 서비스 위주로 바뀌고 있습니다. 그러니 정부는 서비스 섹터의 규제를 완화하고 자유화해야 합니다.

샤론 램: 제 생각엔 한국과 같은 소득수준을 가진 나라의 잠재성장률이 4.5%라면 별로 낮은 것은 아닙니다. 단, 제조업 위주의 경제구조에서 서비스업 기반의 경제로 변하는 과정에서 노동 시장의 수요와 공급의 불일치가 일어나고 있음을 볼 수 있습니다.

문제는 잠재경제성장률을 어떻게 끌어올리느냐가 아닙니다. 지금 수준을 유지하는 것만 해도 어려운 일입니다. 제 제안은 이렇습니다. 한국 정부는 현재 잘 하고 있는 산업뿐 아니라 새로운 경제의 동력이 될 수 있는 신 산업을 찾아 R&D 지원을 해야 합니다. 또 서울 이외의 지방의 개발도 추진해야 하며 서비스 산업이 더 빨리 발전할 수 있도록 지원해야 합니다.

프레데릭 뉴먼: 나도 램과 동의합니다. 한국처럼 국민소득이 높은 나라가 4.5% 잠재성장률을 갖고 있다는 것은 굉장히 존경할만한 일입니다. 잠재성장률을 이보다 더 높이는 것은 인구 고령화 등을 생각해볼 때 아주 힘든 일입니다.

정부가 할 수 있는 일은 다음과 같습니다. R&D 투자와 서비스, 유통 산업의 생산성을 올려 제조업 수준의 효율에 도달하도록 할 것. 이 과정에서 산업 보조금의 지급이나 세제 혜택도 필요하지만 시장 개방을 통한 기업간 경쟁의 촉진 역시 정부가 정책적으로 추진해야 합니다.

문: 현재의 가계부채는 심각한 상황입니까? 아니면 제어될 수 있는 수준입니까?

마우로 기옌: 다른 나라 만큼 심각한 상황은 아니라고 봅니다. 한국은 가계 저축률은 높은 편입니다.

팀 콘돈: Guillen에 동의합니다. 높은 가계 대출률이 문제라고는 생각지 않습니다. 한국인들은 미국인들처럼 위험성 높은 투자를 좋아합니다. 레버리지를 높게 가져가는 경향이 있지만 그렇다고 해서 한국인들이 본인들이 감당할 수 없는 수준으로 빚을 지고 있다고 생각지는 않습니다.

샤론 램: 한국의 부채 수준은 종종 미국과 비교됩니다. 하지만 두 나라 사이의 가장 큰 문제는 신용(credit)의 질이라고 생각합니다. 한국 정부는 가계대출의 신용을 건전하게 유지하기 위해 여러 가지 규제를 해왔습니다. 미국에서는 소득계층별 가계의 상환 능력을 고려하지 않은 채로 너무나 많은 대출 상품들이 누구에게나 제공되어 왔습니다. 한국은 미국이 갔던 길을 따라가면 안 됩니다.

토마스 번: 가계 대출은 한국에서는 당장의 문제는 아닙니다. 대부분의 빚은 주택 등 부동산에 묶여있는데, 아직까지는 부동산 시장이 받쳐주고 있는 것 같습니다.

사실 대부분의 선진경제에서는 가계부채율이 높습니다. 이는 선진국일수록 자본, 금융시장이 발달되어있기 때문입니다. 정부가 조심스러운 통화정책을 펴고 금융 감독기구가 제 역할을 다 하고, 또 국민 소득이 증가하고 실업률이 낮게 유지될 수 있다면 이 정도의 가계부채가 경제에 큰 위협이라고 할 수는 없습니다.

샤론 램: 번의 말처럼 최근 몇 년간 한국의 가계부채 증가분은 거의 주택담보 대출에서 생긴 것입니다. DTI (debt-to-income), LTV (loan-to-value)규제와 같은 투기 억제책들로 인하여 한국에서의 주택담보 대출은 고소득 계층에 집중되어 있습니다. 고소득 계층은 담보로 쓸 수 있는 자산이 많습니다. 그래서 지난번 금융위기 와중에도 한국의 가계 부도율은 1% 이내로 유지될 수 있었습니다.

하지만 앞으로 조심하지 않는다면 이러한 신용의 질이 하락할 수 있다는 게 문제입니다. 첫 번째 우려 최근 신용카드의 발급이 급격히 늘어 2002년 신용카드위기 당시의 수를 이미 넘어섰다는 점입니다. 물가가 빠르게 상승하고 저축률이 늘어나지 않는다면, 한국의 소비자들은 그들의 소비수준을 유지하기 위해 신용카드에 의존하도록 유혹 받을 것입니다. 발급받은 카드의 수가 많을수록 유혹의 정도도 심하다는 것은 당연합니다.

둘째, 저소득 계층을 돕기 위한 정부의 정책들이 이들의 부채를 늘이는 결과를 초래할 수 있다는 점입니다. 물론, 이자율이 점차 올라가고 있는 상황에서 저소득계층에게 금전적인 도움이 필요하다는 데에는 나도 동의합니다. 하지만 부채를 갚을 능력이 적은 사람들에게 너무 많은 대출을 해주는 것은 아닌지, 정부 당국은 조심할 필요가 있습니다.

금융시장과 자본 흐름

문: 한국이 국제 자본흐름에 부정적인 영향을 받는다고 보십니까? 자본통제 정책의 필요하다고 보시는지?

토마스 번: 현재 한국이 처해있는 여건 하에서는 큰 문제가 되지는 않을 것으로 전망합니다. 자본의 흐름에 타격을 받는 조건은 쉽게 말해 낮은 외화보유, 경상수지 적자, 경직된 외환정책, 재정 적자 확대, 또는 외부 채권자들에 의해 빚어지는 정부 부채 등이 문제가 됐을 때 일겁니다.

프레데릭 뉴먼: 저도 동의합니다. 한국은 이미 자본의 흐름에 의한 타격을 줄이기 위한 많은 정책을 시행해 오고 있고 효과를 보고 있습니다. 한국은 오히려 국제 자본 흐름의 수혜자인 상황 입니다. 하지만 더 많은 노력이 필요한 부분이 있습니다. 예를 들어, 한국은 중국과 비교해 여전히 적은 외국인 직접투자(FDI)를 받고 있습니다. 더 많은 FDI를 이끌어 내는 것이 한국으로 들어오는 자본의 안정성을 꾀하는 방법일 겁니다.

만약 자본통제가 필요하다면 한국의 자본 시장을 점진적으로 발전시키는데 도움이 되는 유연하고 신중한 방법이 도입되어야 합니다.

샤론 램: 2009년과 2010년에 480억 불의 자본이 한국에 유입됐습니다. 만약 갑작스런 자본 유출이 생긴다면 한국 시장에 큰 위험이 되겠지요. 하지만 그러한 위험은 높지 않아 보입니다. 왜냐하면 한국은 지난 금융위기 때도 큰 안정세를 보여줬고 이 점이 외국인 투자자들에겐 매력적인 부분이기 때문입니다. 또한 국내 투자자들이 주식시장에서 강세를 보이고 있습니다. 코스피 시장의 외국인 보유율이 현재 36.3 퍼센트로 나타나고 있고 이는 지난 2004년에 보인 47.5 퍼센트보다는 상당히 낮은 수치입니다. 이는 외국인 자본 흐름의 한국 주식시장에 대한 영향이 상당부분 감소했음을 의미합니다.

문: 올 연말까지 계속 자본이 한국으로 유입될 것으로 보시는지? 미국과 유럽의 금리 변화에 대한 전망은?

샤론 램: 최근의 수출 호조세와 한국이 일본 지진으로 인한 공급망 문제로 인한 반사이익을 얻을 것이라는 전망 덕택에 코스피는 날마다 기록적인 수치를 기록하고 있습니다. 만약 신흥국가 시장에서 물가인상률이 정점을 찍고 내려가기 시작하면 자본은 선진국에서 신흥국으로 이동할 것입니다. 한국은 이런 흐름에서 이익을 얻을 것으로 전망합니다.

프레데릭 뉴먼: 거시적인 관점에서 보았을 때 자본유입은 계속 이어질 것으로 보입니다. 미국 금리의 경우엔 내년 중반까지 급격한 인상은 없을 것으로 보이고, 유럽에서도 이미 유럽중앙은행에서 금리를 올린 것을 감안했을 때 큰 변화는 없을 것으로 보입니다.

마우로 기옌: 유로존 금리는 계속 상승할 가능성이 있습니다. 일정 시점에 가면 미국의 연방준비제도이사회 역시 금리 인상 가능성이 있습니다. 그렇게 되면 더 많은 자본이 그쪽 시장으로 유입되게 될 겁니다. 하지만 이런 미국과 유럽의 금리 변화들이 한국에 큰 영향을 줄 것 같지는 않습니다. 한가지 위험 요소를 꼽으라면 이미 언급했듯이 고공행진을 하고 있는 유가와 생필품 가격이 이윤을 약화시키고 있고 이는 기업 이익률에 타격을 줄 가능성이 있습니다. 하지만 전반적으로 한국시장 전망은 고무적입니다.

문: 한국 원화와 채권시장 전망은 어떤지요?

팀 콘돈: 원-달러 환율이 더 낮아 질 것이라는 전망에 동의합니다. 1,100원대의 붕괴는 매우 중요한 의미가 있고 이는 한국은행과 재정당국에 “과연 어디까지 갈 것인가”라는 질문을 던져주고 있습니다. 제 예상으로는 향후 6개월 내에 원-달러 환율이 1,050원대로 떨어질 것입니다.

샤론 램: 저는 원화가치가 더욱 상승하지는 않을 것으로 봅니다. 그 이유는 첫째, 한국의 경상수지가 고유가로 인해 위축되고 있고 이 문제는 유가가 더욱 오를 경우 재정적자로 이어질 가능성이 있기 때문입니다. 둘째로 한국정부는 거시안정화 정책을 유지할 것으로 예상되며 그 만큼 외채를 제한하여 외부 부채 형태의 자본 유입은 제한 될 것입니다.

프레데릭 뉴먼: 제 생각엔 환율이 1,070원 정도 될 때까지는 제한적인 절상이 있을 것으로 보입니다. 지난 몇 주간 원화의 힘이 강해졌고, 단기적으로 이런 현상은 지속될 것으로 생각합니다. 하지만 올 하반기에는 환율이 아마도 다시 기존 우리의 연말 예상치까지 오를 것 같습니다.

팀 콘돈: 한국 경제 여건은 현재 괜찮아 보입니다. 한국은행 역시 정상화 단계에 있습니다. 하지만 지난 리먼브라더스 사태 당시 붕괴된 채권이익률은 리먼사태 이전 상태로 회복되지 못하고 있습니다. 이유는 한국의 환율 정책이 미국의 국채수익률과 연관되어 있기 때문입니다. 미국의 10년간 채권이익률은 리먼사태 이전 4-5퍼센트에서 이후 3-퍼센트로 떨어졌습니다. 이런 현상은 중기적으로 계속 이어질 것으로 보입니다. 따라서 한국 국채 이익률 역시 이전보다는 구조적으로 낮은 상태를 유지할 것으로 보입니다. 이런 모든 상황들을 종합해 보았을 때 2011년은 코스피로서는 매우 좋은 한 해가 될 것으로 보입니다.

통화 정책

문: 한국은행은 잘 하고 있습니까? 정부로부터 더욱 독립적으로 운영될 필요가 있다고 생각하십니까?

샤론 램: 개인적으로 한국은행이 작년에 인플레 기대심리를 누르고 인플레이션을 억제하기 위하여 금리를 더욱 올렸어야 했다고 생각합니다.

그러나 아직 늦지 않았으며 한국은행은 11월 이후 격월로 금리를 올림으로서 적절한 대처를 했다고 생각합니다. 중앙은행의 정책은 미래지향적이어야 할 것입니다.

팀 콘돈: 중앙은행, 특히 인플레이션의 조정을 주 목적으로 하는 한국은행과 같은 중앙은행의 실적을 평가하는 유일한 방법은 인플레이션을 어떻게 관리했는가 하는 것입니다.

한국은 식량가격과 유가의 상승에 많은 영향을 받았으며, 이것이 근원인플레이션에 2차 효과를 주고 있다는 증거들도 몇 개 있습니다. 그러나 한국은행은 느리면서도 점진적으로 기준금리를 정상화했으며, 현재까지 한국은행의 실적을 평가하는 데 있어서 가장 중요한 국고채권 이자율에는 높은 근원인플레이션의 영향이 나타나지 않았습니다.

당국은 리먼사태에 대응하는데 있어서 아주 인상적인 제도적 깊이를 보여주었습니다. 그들이 보여준 실적은 미래의 사태에 대비하여서도 효과적으로 대응할 것이라는 그들의 능력에 대한 긍정적인 믿음을 갖게 해줍니다.

토마스 번: 한국은행은 수요 측(2010년의 긍정적 산출 효과)보다 공급 측(세계적 물가상승과 국내 구제역 발생)으로부터 인플레이션 압력을 받고 있으며, 물가상승률은 아마도 한국은행의 예상을 상회할 것입니다.

그러나 사실 한국은행은 예상 인플레이션과 공급충격의 2차 효과를 관리하는데 탁월한 능력을 보여 주었습니다. 아시아 금융위기가 지나간 후 한국은 장기간 안정적인 물가를 유지해 왔습니다.

프레데릭 뉴먼: 한국은행은 이미 아시아에서 가장 독립적인 중앙은행 중 하나입니다. 한국은행은 그 동안 물가를 안정적으로 유지하는데 좋은 성적을 보여주었으며, 앞으로도 그러한 목표를 단호하게 추구해 나갈 것이라고 생각됩니다. 제 관점에서 보면, 한국은행의 정책적 틀은 아시아에서 최고라고 생각합니다.